趁低吸納

 

跌回兩萬八，主要受貿戰影響，今年經濟仍平穩，恆指每股盈利預計增長10%，整體估值不算非常便宜，金融海嘯歐債危機更平，已囤積不少現金，無謂太執著，先入一點，分注買，用完現金為止。近年只升美股，環球股市未見大泡沫，機會很多，通漲長遠必然存在，持有低廉資產利大於弊。

和電—重新出發

 

和電(0215)，市值137億，四大流動電訊商之一，出售固網後業務更精簡，兼有特息概念，具潛力的狗股。

業務概述

 

和電出售固網的決定明智，它的固網收入結構跟HKT、HKBN不同，主要服務對象不是住宅和企業，而是電訊商。流動電訊商靠手機發射站收集數據，再通過光纖作傳送。目前只有數碼通和中移動沒固網，要租用其他電訊商的光纖，HKT收購CSL後行業格局生變，僧多粥少，數碼通又跟HKBN結盟，和電的議價能力削弱，加上住宅及企業寬頻長期被拋離，及早抽身是上策。

 

客戶人數增長3%，流失率亦穩定在1.3%，但受ARPU下跌拖累，整體服務收入跌2%。硬件銷售大跌34%，21億收入，毛利只有5800萬，毛利率3%，可有可無。另外，上客成本(CACs)2.77億，這裡指手機補貼，電訊商推上台出機計劃作招徠，簽24個月約，機價比市價更便宜，差價由公司補貼，中移動早年補貼手機年燒幾百億，是盈利倒退關鍵。

風險

年初曾爆減價戰，HKBN帶頭，最後數碼通將月費降至最低$90，一錘定音，HKBN租用數碼通的流動網絡，再跟著減的空間有限。和電ARPU $197，三大中最低，低用量客戶多，對價格更敏感，減價戰影響有待觀察。另外，頻譜重拍，中聯通入局，香港人對大陸電訊商有介心，它們的服務質素成疑，殺傷力遠不及深入民心的HKBN。

結語

出售固網獲利五十多億，以為派特息，結果大失所望，李澤鉅度縮，講到分錢推搪實不意外，電能特別息也搞足兩年。外國同業多巨無霸，和電百多億現金只是杯水車薪，或者跟長和聯合收購。年底派特息機會大，75%派息比率，股息率可高達30%，很吸引。

股王—大家樂

 

大家樂(0341)，市值119億，快餐股一哥。1986年上市，IPO價$1.18，細水長流的增長，說它股王也不為過，近年表現失色，被大快活比下去，光環不再。

業務概述

 

截至2017年9月的半年報，收入41億，按年增長6%。速食餐飲及機構飲食乃主要收入來源，佔75%，其中包括170間大家樂分店、51間一粥麵，以及泛亞飲食和活力午餐共85個營運單位。另外，公司秉持多品牌策略，發展休閒餐飲，經營10家意粉屋、18間利華超級三文治，還有上海姥姥、米線陣合共72間分店。內地方面，開設96家分店，提供5.4億收入，平均每間店五百多萬，比香港的一千萬低得多。

 

分析下財務數字，快餐業不受經濟週期影響，收入增長穩健，十年平均增幅7%。毛利率有下滑趨勢，公司解釋是人工成本上漲，計及地獄更表、剋扣飯鐘錢等負面新聞，企業形象插水，加薪挽留員工亦合理，加上餐飲競爭激烈，利潤率一般較低。派息比率高達80%以上，再升空間有限，資本開支趨升，尤其要應付內地業務，公司剛撒出華東，可見大家樂的品牌知名度仍未夠。財務方面穩健，沒負債，淨現金7億，在沒高杠桿下ROE有15%，屬高質。

風險

大家樂的多品牌策略向來備受推崇，但近年好像有失去焦點的狀態。雖然品牌多多，收入仍跑輸單槍上陣的大快活，同店銷售一樣落後，譬如一粥麵同店增長只有1%，每年加價也不只這個數，顯然有客戶流失，多品牌不知是福是禍。我甚少幫襯這類連鎖快餐，總覺得街坊茶餐廳整得比它好，但大家由細到大已食慣了。

結語

公司過去表現非常好，對股東己有所交代，將來能否複製昔日輝煌，我仍心存疑問，餐飲業本來就競爭大，倒閉率高，還是不要抱大期望較好。

港鐵的經營模式

 

馬時亨在股東會提到港鐵是世界唯一會給政府派息的鐵路公司，而外國地鐵多殘殘舊舊，更顯出港鐵營運得宜。事實港鐵的經營模式也是世界獨一無二，政府給它很大優惠，除擁有鐵路經營權外，還有上蓋物業的業權，不用在公開市場拚個你死我活搶地，可以招標引入地產商合夥開發，最後將利潤分成，又或者收落成的商場寫字樓作回報，躺著賺錢，港鐵手上具代表性的商場有圓方、德褔、青衣城等等，投資物業估值770億。

想深一層，港鐵這個模式不能持續，香港鐵路網己很完善，四通八達，地鐵站鋪得密麻麻，見縫插針狀態，還有多少幅上蓋地可開發？現時興建中的有高鐵和沙中線，另外還有四條計劃興建的已提交政府審批，譬如北港島和南港島線，多屬擴充的形式。早年競投外國項目時，馬時亨已講向外發展，因現時模式不可持續，雖然是輕輕帶過，但意義深長。近年公司投得不少外國項目，澳洲英國的也有，但回報跟香港比差天共地，例如2017年業績中，中國內地及國際的鐵路、物業租賃及管理業務收入170億，盈利貢獻只有7.66億，利潤率不到10%。坦白講如果好賺國內公司怎會不瘋搶，漏給外人的應是豬頭骨多。

將來的港鐵很可能變得像載通，以公共運輸為主，年年談加價，議員跟著炮轟，最後讓步加少一點。如果轉型做地產商，角色也奇怪，做地產首要原則是賺到盡，政府持港鐵75%股份，會否有衝突？ 唯一可以肯定是港鐵的資產淨值增長不會像以前快，它的黃金期己過。

地產股—九龍建業

 

九龍建業(0034)，市值98億，是中小型地產股的代表，足跡遍佈中港澳，主席是「澳門李嘉誠」柯為湘。

業務概覽

 

上半年財報，綜合收入15億，香港物業銷售佔5億，主要是奧城西岸和登峰南岸的貨尾單位。未來焦點是紅磡的環海東岸，已預售超過九成，預售收到的款項記在營業和其他應付款，待收到入伙紙交樓後便會入帳。另外，薄扶林和鯉魚門項目陸續預售，未來幾年都有項目落成，增長確定。內地物業銷售7億，目前有六個項目，遍佈瀋陽、惠洲、無錫、天津、佛山，集中在上年和今年完工，預計即將入帳的盤源豐厚。

物業投資收入1.7億，旗艦收租物業是始創中心，坐落彌敦道，位置優越，升值力強。租金收入提高會帶來重估收益，資產淨值亦水漲船高。

海一居事件

這件事鬧得很大，是九建最大的風險。事情大概是說海一居的P地段地皮租期只有25年，根據澳門土地法，如果租期滿仍未落成完工便會被無償的收回土地，目的在於防止囤地，不幸地在2015年租期滿時真的未完工，政府依法沒收，項目停工。公司認為責任在政府所以上訴，直到上年10月，中等法院判決是公司敗訴，保利達說會繼續上訴至終審法院尋求最終判決。

這事之所以牽連甚廣是因為在2010-2013年期間，海一居已預售約3000個單位，買家都交了樓價的三成做訂金，公司承諾會如期交樓，結果無疾而終，直至現在仍未退還訂金，等於綁架買家一齊等，買家除了一殼眼淚外就是不斷的去抗議，有些更淒涼是落訂時已向銀行做按揭，現在還在供一層不存在的樓。

最令我不解是九建和保利達年報都不見有這筆賣樓花的預收款，以售價550萬計，三成訂金，少說總額也會有五六十億。這項目保利達佔80%權益，另外20%是柯為湘家族旗下的另一家公司，它們訂立共同投資協議，不知是否協議所訂的內容令保利達不用上身。九建控股保利達73.5%股權，採用合併資產負債表，保利達的資產負債同樣會出現在九建的財報上。

結語

海一居的結局至關重要，如果到終審法院仍敗訴，是否意味著九建資產表上海一居近百億的物業發展權益要變零？欠買家的訂金又怎計，是否毀約要賠雙倍？這時看市帳率也沒意義，如果最壞的情況出現，整個資產淨值已分崩離析。換著是長實恆地或新鴻基我諗早就退訂了，這些錢袋起亦會壞名聲，有頭有面無必要這樣。